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【摘 要】随着资本市场的发展，社会各界对上市公司的信息披露提出了更高的要求，上市公司仅仅进行强制性信息的披露已经不能满足投资者多样化的信息需求。作为与强制性信息披露相对应的一种信息披露方式，自愿性披露能够提高企业信息披露的质量，越来越受到人们的关注。
本文具体阐述了自愿性披露存在的基础，并对自愿性披露的成本效益进行具体分析，阐明了可能导致的信息偏差。在此基础上，本文分析了我国目前自愿性披露的现状，并参考了美国的相关规定，对我国自愿性披露提出相应建议。本文建议对于我国自愿性披露应引导与管制并举，完善相关的法律法规。
关键词：自愿性信息披露，成本效益分析，引导与管制
Voluntary Information Disclosure of China’s Listed Company
Abstract

With the development of China’s capital market, the various circles of society have put forward higher requirements for the disclosure of information of the listed company. Thus, compulsory disclosure can’t meet investors' various demands for information of the listed company. As a kind of information disclosure corresponding to compulsory disclosure, voluntary disclosure of information enables listed companies to improve the quality of information disclosure and has attracted more and more attention.
The paper discusses the basis of voluntary disclosure, the cost and benefit of voluntary disclosure and information deviation. We also describe the current situation of China’s voluntary disclosure and make some suggestions. We suggest that securities regulatory department should encourage and supervise voluntary disclosure. The government should perfect China’s legal system as well.

Key words: voluntary disclosure, analysis of cost and benefit, guidance and control

目 录

一、 序言••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••1
二、 自愿性信息披露概述••••••••••••••••••••••••••••••••••••1
（一） 自愿性信息披露的界定••••••••••••••••••••••••••••••1
（二） 自愿性信息披露的内容••••••••••••••••••••••••••••••1
（三） 自愿性信息披露的途径••••••••••••••••••••••••••••••2
三、 国内外文献综述••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••2
四、 自愿性信息披露的动因••••••••••••••••••••••••••••••••••2
（一） 代理理论••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••2
（二） 信号理论••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••3
五、 自愿性信息披露的成本效益分析••••••••••••••••••••••••••3
（一） 收益分析••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••3
（二） 成本分析••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••4
（三） 自愿性信息披露的利益权衡••••••••••••••••••••••••••4
六、 自愿性信息披露的信息偏差••••••••••••••••••••••••••••••5
七、 美国在自愿性信息披露方面的实践••••••••••••••••••••••••5
八、 我国的自愿性信息披露现状及相应建议••••••••••••••••••••6
（一） 我国目前关于自愿性信息披露的规定••••••••••••••••••6
（二） 我国自愿性信息披露的现状••••••••••••••••••••••••••6
（三） 相应建议••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••8
九、 结论••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••9
参考文献••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••10

一、序言

信息在整个证券市场中起着至关重要的作用。投资者的投资决策、债券人的信贷决策、政府对企业经济价值与社会价值的评价都离不开企业披露的信息。从会计信息的披露方式来分，会计信息披露分为强制性披露和自愿性披露。尽管强制性披露仍是目前最主要的披露方式，但自愿性披露的重要也日益受到社会的肯定。一些国际知名公司已经形成以核心竞争能力信息为主，公司治理信息与环境信息为辅的自愿性信息披露体制。
本文旨在研究自愿性披露的内在动机和利益权衡，并通过分析中国近年来的年报中的自愿性披露情况，参考国外发达国家的经验，提出一些针对我国国情的建议。
本文主要分为以下几个部分：上述引言部分是对本文研究的内容、目的、意义的介绍；其次是对自愿性披露的概述；第三部分是国内外文献的回顾；第四部分是内在动机的研究；第五是自愿披露的利益权衡；第六是美国在自愿性披露方面的实践；第七是我国的现状及相应建议；最后是结论。

二、自愿性信息披露概述

（一）自愿性信息披露的界定
上市公司的信息披露可以分为强制性披露和自愿性披露。强制性披露是按照公认会计原则和其他法律、法规的要求必须披露的内容。自愿性信息披露是指除强制性信息披露之外，上市公司基于融资成本、公司形象、投资者关系、回避诉讼风险等动机主动披露信息。2001年美国财务会计准则委员会（FASB）对于自愿性披露定义如下：自愿性披露是指上市公司主动披露的，没有被公认会计准则和证券监管部门明确要求的信息。
对于投资者而言,强制披露的信息与自愿披露的信息是相互补充的，并不存在一类信息有价值而另一类信息没有价值的问题。必须强调的是,强制性披露信息与自愿性披露信息的区分并不是绝对的,而是与一个国家的公司法律框架体系有很大关系,相同的信息披露内容在不同国家的公司法律框架和会计准则体系下要求的披露程度和范围是不同的。

（二）自愿性信息披露的内容
上市公司自愿性披露的内容可以分为两个方面：一是对于强制性披露的细化和深化，即在某一项目上披露远超过法定要求的详细程度，以提高强制性披露的完整性和可信性；二是对于强制性披露的补充和扩展，以突出公司的核心能力和竞争优势，提升公司价值。一般主要包括：
一是公司的背景信息，战略和经营数据，包括公司的历史介绍，产品介绍，公司社会形象的简单描述，公司现有的战略，与收入、市场占有率、产品质量等有关的统计数据，与生产率有关的数据等。这些数据往往并不在强制性信息范围之内，但与投资者决策却密切相关。
二是未来预测信息，相对于财务会计报告反映企业过去的财务状况、经营成果及现金流量等状况，未来预测信息对利益相关者进行经济决策的相关性更大。主要包括对于未来现金流量的预测，对于各项成本费用的预测，对于销售收入和利润的预测，可以分为定性预测和定量预测。
三是非财务信息，非财务信息主要包括社会责任、人力资源和环境保护信息, 包括对债权人、职工、消费者、供应商、政府、社区和公众等方方面面责任的履行情况。企业经营的成败不仅有赖于其财务状况与经营成果的优劣，还受制于其在公众心目中的形象。主动披露这些方面的信息有利于改善企业与投资者和社会的公共关系，为企业发展营造良好的社会环境。
四是企业面临的机会、风险及相应措施，企业面临的机会和风险主要包括由于国家宏观经济政策调整所产生的机会和风险；产业结构调整导致的机会和风险；企业进行多元化经营、资产重组所产生的机会与风险；开发新领域所产生的机会与风险。

（三）自愿性信息披露的途径
上市公司的自愿性信息披露主要通过以下三种途径进行：
一是在公司定期财务报告和临时财务报告中披露，如上市公告书、年度报告、中期报告、季度报告、重大临时事项报告中公布。本文主要对此途径的自愿性披露进行研究。
二是与券商、机构投资者、专业证券分析师等市场中介的信息沟通会披露。
三是上市公司通过报刊、电视等新闻媒体将有关公司核心竞争能力的战略规划信息、环境保护、社会责任和人力资本的信息发布出去。

三、国内外文献综述

国外学者对自愿性信息披露的研究开始于 20 世纪 60 年代末，主要针对以下内容进行了研究。其一为自愿性披露的内在动机，Healy和Palepu(2001)将上市公司自愿性信息披露内在动机归结为五个方面：（1）控制权竞争动机；（2）资本市场交易动机；（3）股票报酬动机；（4）诉讼成本动机；（5）管理能力信号动机。其二为自愿性披露的影响因素。大多数研究集中在公司层面，更多地从公司特征如公司规模、行业特征、经营业绩等角度来研究。2001年美国财务会计准则委员会（FASB）发表了《改进财务报告：增加自愿性信息披露》的研究报告，研究分析了九大行业中自愿性披露的情况，将公司自愿性披露的内容分成六大类，分别总结了对每个行业很重要的信息。
由于我国资本市场的不完善，上市公司强制性披露的信息仍然存在很多的信息偏差，所以对自愿性披露研究较少。直到最近几年我国的学者开始越来越多的关注自愿性信息披露。2003年深圳证券交易所发布的《上市公司投资者关系管理指引》中首次明确提出了自愿性信息披露的概念，对自愿性披露进行了指引。何卫东 (2003)发布了上市公司自愿性信息披露研究的研究报告，对国外发达证券市场的公司自愿性披露行为动机进行了分析，但研究侧重于综述。对于自愿性披露的影响因素，我国学者借鉴了国外的研究方法，做了一些实证研究。乔旭东(2003)的实证研究结果表明，中国上市公司的自愿信息披露程度与公司规模无关，与独立董事的存在与否密切相关，与公司发行股票的种类有关。

四、自愿性信息披露的动因

相对于强制性信息披露而言,自愿性信息披露是上市公司及其管理层的内在要求, 这种内在要求产生的动机归纳起来主要有如下理论上的解释：
（一）代理理论
代理理论是上市公司自愿披露信息的理论基石。根据代理理论，上市公司是“一系列契约的联结”，其中最重要的两个就是经理人员和所有者之间、经理人员与债权人之间的代理关系。股东的目标是企业价值最大化，债权人的目标是企业到时能正常还本付息，经营者的目标则是较高的报酬和闲暇。
代理理论中，委托人和代理人都是经济理性人，都是效用最大化者，代理人不会总以委托人的最大利益行动，因而产生了代理成本问题。代理成本一般由三部分构成：（1）委托人支付的监督成本；（2）代理人支付的保证成本；（3）剩余损失。由于外部股东不能直接观察经理的行动，所以他们就愿意与经理签订契约来对经理进行监督，而这些监督需要耗费成本，这些成本不但会降低投资报酬，还有可能降低经理的奖金、分红和其他报酬。因此代理人出于自身利益最大化考虑，就有使代理成本保持最低的动机。代理人为了使代理成本最低化，便会自愿通过财务会计报告向委托方报告受托责任的履行情况。自愿性信息披露是管理当局降低代理成本的一种手段。代理成本越高，代理人披露信息的动机就越强烈，由此产生了一种代理人向委托人自愿性披露信息的激励机制。

（二）信号理论
现实世界存在的信息不对称问题导致了逆向选择，指当买方无法获得该商品的完全信息便无法区分商品品质的优劣，从而只会以平均价格支付所有的商品。在证券市场上，由于投资者不能获得证券的完全信息，无法判断公司的优劣，从而只能以平均价格来认定所有公司的价值。由于购买者不愿意支付与其内在价值相同的价格，在证券市场上发行高品质证券便无法获利。
解决逆向选择问题的最好方法就是将信号传递给没有信息的买方。高质量、业绩较好的公司有充分动力通过自愿性信息披露向投资者传递公司未来前景看好的“信号”，以改善公司形象，突出公司的竞争优势，来提升公司核心竞争力，从而将其与那些业绩较次公司区分开来，市场会做出积极的反应，股票价格将会上涨，企业将吸引更多的投资。自愿性信息披露是经济主体的理性行为选择，可以向投资者传递企业质量的信号。

五、自愿性信息披露的成本效益分析

自愿性信息披露是上市公司自主决策的行为，其决策的一个重要依据是成本效益原则。
美国财务会计准则委员会（2001）在《改进企业财务报告：增加自愿性信息披露》中列举出自愿性信息披露的成本和收益项目，其中，公司（及其大股东）所要承担的成本主要来自于（1）自愿性信息披露行为引起的竞争劣势。（2）由于自愿性信息披露引起的在供应商、顾客、雇员的交易中的讨价还价劣势。（3）由于自愿性信息披露引起的诉讼风险。（4）提供信息的成本。公司（及其大股东）所获得的收益主要来自于（1）降低平均资本成本。（2）提高公司信誉，改善投资关系。（3）降低不确定性，缩小交易价格的波动，从而增强公司股票的市场流动性，占据更多的市场份额。（4）制定更优的投资决策的可能性。（5）降低由于信息披露不充分而引起的诉讼风险以及当这类诉讼发生时可以进行较好的辩护。
我国学者王雄元等人（2003）对于上市公司愿意或不不愿意披露的原因进行了调查，发现约束我国上市公司自愿性披露的主要因素为担心泄露商业机密和传递不良信号。
表4-1 会计信息披露问卷调查统计表

（一）收益分析
1. 减少信息不对称，吸引更多的投资者
如果公司对外信息披露不够充分，股票发行市场会产生上市公司（筹资者）和外部投资者在对公司经营业绩、内部信息的了解上存在明显的不对称现象。为了在风险资本市场上竞争取得成功，上市公司就有动机在强制性披露要求之外披露有关信息。如果企业能够揭示对未来持续发展更有意义的核心能力信息，向外界展示其竞争优势，就能在信息披露方面树立良好的声誉，表明其经营能力及投资潜力，从而增强投资者对企业的信心，购买本企业的证券，提高企业在竞争性资本市场上筹集资金的能力。
2. 降低资本成本
管理当局自愿披露有关信息，降低投资者的投资不确定性，进而将降低企业的资本成本。Botosan（1997）研究发现股票资本成本与自愿披露信息程度之间存在着负相关性。投资者评价经济风险的唯一途径是信息(主要是会计信息)，当没有信息用以评价企业的经济风险时，投资者将会要求很高的回报率；当企业披露相关信息以帮助投资者理解和评价企业的经济风险时，投资者要求的回报率便会相应降低。上市公司可以利用公司投资项目和财务信息向投资者（包括潜在投资者）发出信号，传递上市公司的真实类型，弱化上市公司与投资者之间的信息障碍，这有利于实现再融资计划和降低融资成本。
3. 有助于树立公司良好的企业形象
目前，越来越多的投资者开始在年报中寻找，诸如环境保护、社会公益事业、企业精神、企业价值观等方面的信息。他们认为优秀的上市公司应该有环境保护意识，能够有效地降低废物的排放和能量的损耗，一些机构投资者和基金经理也日益看重他们所投资公司的社会公益事业。上市公司通过自愿披露社会责任等方面的信息，表明公司在环境保护、人力资源使用、社会保险、参与社会公益活动等方面所做的努力和取得的成果，可以树立良好的公司形象，提高公司的知名度，为企业发展创造良好的社会环境。
（二）成本分析
上市公司的自愿性信息披露成本主要表现为信息披露的直接成本和间接成本。直接成本指的是信息披露成本，间接成本包括信息披露导致的竞争劣势成本和信息披露引起的诉讼成本。
1. 信息披露成本
信息披露成本由信息生成成本和披露成本构成。信息生成成本包括产生、处理、鉴证和揭示信息的成本。信息生成成本大部分应属于企业的运行成本，只有小部分由信息披露行为承担。信息披露成本包括上市公司通过不同渠道将信息传递给投资者所发生的成本，通过报纸、网络等媒体向投资者传递信息所花费的成本。
2. 竞争劣势成本
过多的自愿性信息披露可能会使竞争对手及利益相关者了解企业的商业秘密，从而采取不利于企业的行动，削弱企业产生未来现金流量的能力，使企业在竞争中处于劣势。企业的协作单位（如重要原料供应商）及其他利益相关者由于掌握了这些信息，往往会提高“讨价还价”的能力，如供应商提高原材料价格、购买商压低产品价格、员工要求提高福利待遇等。这些信息披露越充分，竞争对手做出的反应越准确，可能导致竞争劣势成本越大。这些信息披露越及时，竞争对手的反应越及时，竞争劣势成本也越大。
3. 诉讼成本
这是比较特殊的一个项目，因为诉讼成本会对公司的自愿性披露产生双重影响。一方面，如果自愿性信息披露揭示了公司的计划和预计未来可能发生的情况，如盈利预测，一旦信息与事实偏差，很容易成为被诉讼的对象造成经济和声誉上的损失。上市公司为避免或减少诉讼成本，对经营状况预测的披露，一般采用较为谨慎的态度。另一方面，由于管理者的不及时和不充分信息披露所导致的诉讼能促使公司进行自愿性披露。
但在我国，诉讼成本对于自愿性披露的影响主要为消极方面，即上市公司因为诉讼成本而不愿进行自愿披露。这主要是因为我国法律体系的不完善使上市公司由于不及时披露坏消息而引起诉讼的可能性很小。

（三）自愿性信息披露的利益权衡
从上市公司的角度讲，信息披露是一把“双刃剑”。一方面，信息披露可以减少投资者之间的信息部不对称程度，提高股票的市场流动性，从而降低资本成本，提高公司价值。另一方面，信息披露可能造成企业信息披露成本和诉讼成本的增加，公司的竞争对手可能得益于披露的有用信息，从而削弱公司的竞争力。因此企业应尽力在两者间寻求一个平衡点，以此决定“披露什么信息”和“披露到什么程度”。
必须指出的是，由于上述的成本效益项目，很多都难以进行确切的量化，所以成本效益原则很难对公司进行严格的约束，许多企业存在不愿进行自愿性披露的短视行为，重视短期的成本，忽略长期的利益。

六、自愿性信息披露的信息偏差

国外的研究表明信息披露存在明显的“自我服务”意图,上市公司会策略性地选择不同的披露时间、内容和方式,来实现公司或者管理者自己某种特殊的目的。因此放任自流的自愿性信息披露难免存在一些信息披露问题。
1. 延迟性信息披露
信息具有时间价值，越早披露信息投资者越能据此获益，披露时间越晚的公告一般比披露时间较早的公告有相对弱的市场反应（陈向民，谭永浑，2002）。投资者对坏消息的反映总是比好消息反应强烈，公司有延迟披露坏消息和及早披露好消息的倾向。通过延迟披露坏消息，，管理者可以凭借自己的信息优势获得额外的利益，同时随着世界的推移和业内坏消息的陆续发布，市场可能预期公司会发布坏消息，可以避免坏消息对股价产生过度冲击
2. 选择性信息披露
一是对信息披露内容的选择，即信息披露过程中的报喜不报忧的现象，公司只会披露对自己有利的信息而不披露对自己不利的信息，与其相对应的是充分披露。二是对信息披露时机的选择，以强化好消息的正面效果，淡化坏消息的负面效应。选择性披露是上市公司普遍存在的情况。
3. 模糊性信息披露
诉讼成本的存在使管理者不得不披露对自己不利的信息。由于投资者对坏消息的反应强烈，管理者通常会采取一些复杂的技巧或策略让信息披露尽量传递更少的信息，即尽量模糊地披露，避重就轻、避实就虚。模糊性信息披露可能使自愿性信息披露成为一种文字游戏，大大降低了信息含量，不利于投资者的理解。
4. 策略性信息披露
传统的信息披露是先有经济交易再有信息披露，即政府强制和投资者导向的被动披露，策略性信息披露是先有某种市场目标、再有信息披露的需要、再有经济交易的设计和发展。策略性信息披露是管理者设计的一种策略行为，目的是为了实现某种利益，而不是单纯为了向投资者传递信息。

七、美国在自愿性信息披露方面的实践

美国是世界上资本市场最为发达的国家之一。美国的投资者并不仅仅满足于上市公司遵照美国证券交易委员会及财务会计准则委员会的要求做出的强制性信息的披露，他们更希望了解强制披露以外的信息，诸如人力资源、社会责任、客户关系等。
1994年，美国注册会计师协会便发表了《改进企业报告:面向用户》报告，从十个方面总结了投资者对上市公司自愿披露信息的要求。2001年，美国财务会计准则委员会(FASB)发表了题为“改进财务报告:提高自愿性信息披露”的研究报告。该报告对美国上市公司的自愿性信息披露状况进行了评价，提出了改进财务报告过程，增加自愿性信息披露的政策建议。在FASB的研究报告发表后，美国证券交易委员会（SEC）表示将采取具体措施鼓励上市公司进行自愿性信息的披露，并具体列出了20个上市公司需要自愿披露的方面。另外，为了指导上市公司的自愿披露，FASB指导委员会还总结了一套上市公司进行自愿性信息披露的框架。这一框架被上市公司用于确认哪些信息有助于投资者的决策，以及决定是否披露以及如何披露这些信息。它由以下5个程序组成，第一步：确认对公司成功特别重要的业务，也即通常所说的关键成功因素。第二步：确认管理层的战略和计划。第三步：确认经营数据与业绩计量标准。第四步：评判披露对竞争态势的影响。第五步：进行自愿披露。如果披露效益大于披露成本，管理层可做出自愿披露相关信息的决策。
为了鼓励自愿披露财务预测信息，1995年，SEC颁布了《1995年私人证券诉讼改革法》，修订了安全港规则。所谓安全港规则，是指只要预测性财务信息是基于诚信原则进行编制，并且编制时所采用的各项基本假设均属合理的，则即便其没有达到目标，也不必承担法律责任。此外美国判例法形成了预先警示理论，对安全港制度进行了修正，以减轻信息披露者的潜在诉讼风险。即行为人已申明其为前景预测,并配有适当的警示性文字以列出导致实际结果与预测之间存在重大差异的重要因素。在这种情况下,不论行为人是否实际知情或其预测内容是否具有“重要性”,如果行为人做出信息预测时附有符合条件的警示标记,法院就可以驳回原告的诉讼。

八、我国的自愿性信息披露现状及相应建议

（一）我国目前关于自愿性信息披露的规定
我国目前的公司信息披露制度是以强制性披露为主、自愿性披露为辅。证监会于2007年2月1日发布《上市公司信息披露管理办法》，对于上市公司信息披露进行监管。 2007年4月5日《上海证券交易所上市公司信息披露事务管理制度指引》发布，进一步指导上市公司建立健全信息披露制度。我国强制性信息披露除了包括《证券法》《会计法》《股票发行与交易管理暂行条例》等法律法规规定的信息披露外，还包括证监会制定的三个层次的信息披露规范，即内容与格式准则，编报规则以及规范问答。
虽然自愿性信息披露在国外已经很普遍，但我国资本市场尚不发达，自愿性信息披露仍处于起步发展阶段。2003年深圳证券交易所发布的《上市公司投资者关系管理指引》中首次明确提出了自愿性信息披露的概念，对自愿性披露进行了指引。《上海证券交易所上市公司信息披露事务管理制度指引》中提到信息披露事务管理制度应当确立自愿性信息披露原则，在不涉及敏感财务信息、商业秘密的基础上，应鼓励公司主动、及时地披露对股东和其他利益相关者决策产生较大影响的信息，包括公司发展战略、经营理念、公司与利益相关者的关系等方面。此外，虽然很多法律规范中都只明确规定了强制性披露的内容，但也都留有一定的自愿性信息披露空间。以年报为例，2005年修订的《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2号<年度报告的内容与格式>》中规定公司董事会报告中应当对财务报告与其他必要的统计数据以及报告期内发生或将要发生的重大事项，进行讨论与分析，内容包括但不限于：（一）报告期内公司经营情况的回顾（二）对公司未来发展的展望。例如，公司可以根据实际情况对公司设备利用情况、订单的获取情况、产品的销售或积压情况、主要技术人员变动情况等与公司经营相关的重要信息进行讨论与分析。《内容与格式准则》中 “管理层讨论与分析”、“经营情况”、“盈利预测”、“新年度计划”等部分都为自愿性信息披露提供了很好的渠道和机会。

（二）我国自愿性信息披露的现状
1. 自愿性披露数量不足
在发达国家的证券市场上，自愿性披露日益成为上市公司展示核心竞争力的一个重要手段，而我国上市公司自愿性披露的数量与发达国家相比就相形见绌了。王惠芳，原改省通过对2004年深圳证券交易所524家上市公司的年报进行统计分析，(1)有289家公司对“新年度的经营计划”进行了自愿披露，占深市公司总家数的55%，但繁简程度不一，披露水平参差不齐。 (2)只有4家(包括3家ST公司和1家严重预亏公司)公司自愿披露了“新年度盈利预测”信息，占公司总家数的比例不到1%，其余520家公司都未自愿披露此项信息。(3)有35家公司对“公司治理结构”中的“高管激励”信息内容进行了额外的自愿披露。
2. 自愿性披露项目较为单一
上市公司自愿性披露数量不多，而我国企业对于自愿性披露相对保守，公司往往通过董事会报告以及管理层讨论与分析来披露关于公司战略方面的信息，在不多的披露内容中又以新年度经营计划，对整体经营情况的分析等为主，多数是一些定性﹑外围的信息，回避了关于上市公司核心﹑关键﹑定量的信息，削弱了自愿性信息的披露质量。
2.1 关于社会责任的披露
根据我国学者统计分析近年来上市公司的年报后发现，我国上市公司对于人力资源，社会责任，环境保护等方面自愿性披露的意愿较低，这反映了我国公司对于环保信息和社会责任的重视度不够，此外我国相关部门对上市公司的环保监测力度不强。
2.2 关于盈利预测
另一个披露较少的项目为盈利预测，即使有也只是一般定性描述，很少有定量预测。我国证券法规对于盈利预测的规定经历了一个较为复杂的过程。1994年我国出台了《股票发行与交易暂行管理条例》,这是首次对盈利预测的编制和披露做出明确强制规定的文件。上市公司必须在招股上市时在招股说明书和上市公告书中披露盈利预测，但在公司上市后，年度报告中是否披露盈利预测信息，则取决于自愿。在2001年，盈利预测转变为自愿性披露的项目。证监会发布的《公开发行证券公司信息披露内容与格式准则第9号—首次公开发行股票申请文件》首次明确核准制新股发行需要报审的材料目录，盈利预测可以不用提供，同样，对增发和配股公司盈利预测也作同样规定。《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2号年度报告的内容与格式》中也规定公司可以编制并披露新年度的盈利预测，该盈利预测必须经过具有证券期货相关业务资格的会计师事务所审核并发表意见。这表示，从2001年开始，盈利预测信息的披露改为纯粹自愿的性质。
我国上市公司的盈利预测也随着证券监管政策的不同而发生很大的变化。2001年开始随着上市公司可以自行选择是否对其盈利预测信息进行披露,各年度披露盈利预测的公司数量的比率急剧下降。李桂荣，朱丽敏（2005）研究发现，
表7-1 2001年-2004年IPO公司披露盈利预测信息统计表

由此可见，我国上市公司自愿披露盈利预测的意愿越来越弱，一方面是与企业害怕因盈利预测与事实不符而遭遇诉讼有关，另一方面要做出准确的盈利预测需要耗费相当的成本，难度较大。
3. 自愿性披露质量不高
可靠性是会计信息质量的基本特征，我国上市公司自愿性信息披露不但数量不足，其可靠性也不尽如人意，存在一定的信息偏差。以盈利预测为例，根据刘进、傅晓霞的统计，我国上市公司盈利预测的完成情况如下：
表7-2 2000-2002年度初次上市公司盈利预测完成情况表 （统计标准：利润总额）

注 ：项目比率为：实际完成数额 / 预测数额
其余各项比率为：符合该项目的上市公司数量 / 当年披露盈利预测的公司数量
除了可靠性低外，我国上市公司还存在明显的“报喜不报忧”的情形，仅披露有利于企业的信息，对坏消息却默不做声。有的公司甚至披露一些没有充分可行度的信息，希望借助投资者的人气助其成功的诱导性信息。
此外，很多自愿披露的内容往往比较空洞，含糊其辞，流于形式。例如在展望企业未来发展时，用“加大市场开拓力度，继续调整产业结构”之类的语句敷衍搪塞，玩弄文字游戏，而事实上传递的信息有用性不高。
4. 一些绩优企业开始加大自愿性披露力度
尽管我国上市公司在自愿性披露上存在一些问题，但我们也应该看到，一些业绩优秀的大型上市公司已经日益意识到自愿性披露的重要性，在年报中自愿性披露的内容也日益增多。以中国石化2005年和2006年的年报为例，中石化连续两年详细披露了研究与开发的投入、获得的专利数目以及实现工业化的工艺，这些将对公司未来的发展产生重大的影响，甚至关系到公司核心竞争力的提升。同时详细披露了其健康安全环境计划，展示了其强烈的社会责任意识。 2005年，中石化第一次在年报中披露了人力资源培养和开发方面的信息：公司重点开展高层管理人员、高级专业技术人才和国际化经营人才培训，三年总部共组织各类培训五千多人次，建立完善了经营管理、专业技术、技能操作三类人才队伍的开发管理体系。人力资源的投入是公司未来发展的一个前瞻性指标，中石化的自愿披露向投资者展示了其未来持续发展的能力。

（三）相应建议
自愿性信息披露作为强制性信息披露的补充和深化，它对提高上市公司信息披露质量、展示公司未来价值具有很重要的意义。我国现在资本市场尚不完善，诚信危机依然存在，因此本文认为, 对我国自愿性信息披露的现实状况应采取引导与管制并施的手段加以对待。
1． 加强引导与保护
1.1 尽快推出关于自愿性披露的准则规范
为了完善我国的信息披露体系，证监会于2月1日发布《上市公司信息披露管理办法》，对于上市公司信息披露进行监管。但我国目前法律法规以及各种规定还都是以强制性披露为主，缺乏对于自愿性披露的具体规定。中国证监会有必要出台关于上市公司自愿性信息披露的规范，对上市公司自愿性信息披露行为进行有效评价，以强化上市公司信息披露的社会责任。规范可以具体界定上市公司自愿性信息披露的内容和范围，披露的途径以及披露的时间限制等等，可以给出具体的范例供企业参考，以加强自愿性信息披露的有效性。
1.2 自愿性披露的法律保护
我国目前尚没有多少针对自愿性信息披露内容的指控，但随着证券市场的发展，投资者法律观念及自我保护意识的增强，针对信息披露的诉讼将会增多。在我国，诉讼成本的存在会使公司不愿意披露预测信息。这点上可以借鉴美国的安全港原则，对于预测信息出现的信息偏差应该区分“故意操纵”和“合理偏差”，两种不同性质的情况分别对待。
2． 加强市场监管
我国目前的信息披露仍然存在一定的信息偏差，无论是强制性还是自愿性披露，都存在各种各样的违规行为。以最近的杭萧钢构事件为例，2007年2月15日，上市公司杭萧钢构发布公告，宣称签订了一笔价值300多亿元的境外项目。此后，这家公司又发布公告称，上述合同尚未有实质性的履行，如对方未支付相应款项，公司存在不继续执行合同的可能。这家公司的股票价格从2月12日相继出现10个涨停。证监会经调查认定其在信息披露方面存在违法违规行为，信息披露“不及时、不准确、不完整”，“有人在这起事件中涉嫌犯罪”。4月30日证监会对杭萧钢构下达了行政处罚书，认定杭萧钢构存在未按规定披露信息、披露的信息有误导性陈述两项违法违规行为，对杭萧钢构和5名相关人员分别给予警告和共计110万元的罚款。目前事件仍未平息，有无幕后交易以及天价合同的真实性等谜团尚未解开，需要进一步调查，但这个事件已经反映出了我国目前信息披露制度和监管的不完善。今年，《上市公司信息披露管理办法》《上海证券交易所上市公司信息披露事务管理制度指引》等规定的颁布反映出了监管部门对信息披露的日益重视，但一些规定比较宏观，没有给出严密的标准，缺少可操作性。在制定可操作性强的规范的同时，加强对上市公司违法违规行为的查处，调查信息应更加公开和细化，可能的情况下公布更多详细的信息，来确保投资者在第一时间获得信息。就杭萧钢构而言，如果存在内幕交易，那目前的罚款相对于其因此获得的不当得利就非常低，违规成本过低，起不到很好的震慑作用。因此必须加强惩处力度，让违法得利者将其不当得利吐得干干净净，涉及犯罪的追究刑事责任。同时完善对受害者的赔偿机制，让受害者不是费尽周折才能得到赔偿。
有鉴于我国目前信息披露的现状，本文对于随意性较大，监管更具挑战性的自愿性披露提出了以下的建议：
2.1 事前约束
2.1.1建立基于上市公司的企业信用等级评价制度
诚实信用是市场经济的基石。作为上市公司信息披露的监管者，应制定统一、严格的信用评级制度，对上市公司所有的信息披露行为进行信用评价，并及时将评价结果传递给投资者，这样上市公司的自愿性信息披露行为将直接影响其信用等级，有助于投资者对不同信用级别的上市公司的自愿性信息披露做出判断。那些信用等级差的上市公司将会失去投资者的信任，很难在证券市场上筹集资金，其市场价值及筹资能力也会随信用等级的降低而降低，出于对企业价值及未来收益的维护，上市公司也会自觉约束自己的自愿性信息披露。
2.1.2加强对上市公司自愿性信息披露的审计
审计是保证会计信息可信性的一项重要制度，注册会计师出具的审计意见实际上就是一种可以获得外部信任的证明。我国规定自愿披露盈利预测必须经过适当的审计。《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2号年度报告的内容与格式》（2005年修订）第33条规定：公司可以编制并披露新年度的盈利预测，该盈利预测必须经过具有证券期货相关业务资格的会计师事务所审核并发表意见。其他项目的自愿性披露不像强制性信息披露那样必须经过严格的审计。但是，实施自愿性信息披露的公司可以要求审计，增加投资者的认可度。
2.2 事后惩罚
诚实信用是市场经济的基础，但维护市场经济的有效运转必须依靠法制。建立基于法律的事后惩罚机制，这在一定程度上可以保障自愿性信息披露的质量。法律体系既要重视刑事立法也要重视民事立法。上市公司违规的自愿性信息披露损害投资者的利益，最直接的损失就是经济损失。立法部门应该首先完善民法体系，实现对投资者经济利益的保护，同时对恶意披露信息误导投资者的上市公司应加以法律上的严惩。加大对违规行为的处罚力度，促使上市公司及其管理者约束自己的自愿性信息披露行为。

九、结论

第一， 自愿性信息披露作为强制性信息披露的补充和深化，有其存在的基础。上市公司有充分的内在动机进行自愿性披露。
第二， 放任自流的自愿性披露会导致信息偏差，因此必须加以管制。我国目前自愿性披露的实践还处在刚刚起步阶段，并不令人满意，存在着自愿披露数量少、质量不高、可靠性差的问题。因此，笔者认为我国目前仍应以强制性披露为主，对于自愿性披露需要引导与管制并重。
自愿性披露在我国还是一个比较新的话题，本文仅是一个初步的探索，存在很多局限。事实上，自愿性信息披露不仅是信息披露的一种形式，更是公司治理的一种策略，值得我们更深入地探讨。

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